（报告出品方/作者：西部证券，杨敬梅）

1.1、从二氧化硅到勃姆石，开拓快速成长新领域

安徽壹石通材料科技股份有限公司成立于 2016 年，是一家致力于先进无机非金属复合材料前沿应用的公司，公司主要产品包括锂电池涂覆材料、电子通信功能填充材料和低烟无卤阻燃材料等三大类。公司自成立以来坚持自主创新，致力于解决行业及下游客户的痛点问题，满足客户的需求和预期。基于对无机非金属复合材料科学领域的深刻理解和技术积淀，通过持续创新，主要产品已经具备国内外先进水平，并与业内龙头企业建立了长期稳定的合作关系。

自成立以来，公司一直从事先进无机非金属复合材料的研发、生产和销售，产品类型及产品结构不断丰富和优化。初创阶段主要配合行业内技术领先、对材料要求严格的电子通信材料行业巨头日本雅都玛公司解决芯片封装的问题，为其开发出高纯二氧化硅产品。之后， 公司进一步研发生产了结晶二氧化硅，开拓行业内龙头客户陶氏；推出勃姆石产品，将业务拓展至锂电池涂覆材料；推出陶瓷化阻燃剂产品，应用于电线电缆阻燃领域。随着技术水平和产能的不断提升，以及新能源汽车市场的快速扩张，公司勃姆石销售收入逐年快速增加，并建立了较强的技术壁垒。

公司主要产品包括锂电池涂覆材料、电子通信功能填充材料、低烟无卤阻燃材料。涂覆材料的主打产品是新兴产品勃姆石，另外也生产、销售传统无机涂覆材料氧化铝。公司下游客户均为行业内顶级公司。

公司围绕核心产品积极扩产，产能利用率较高。近年来，公司围绕核心产品锂电池涂覆材料不断扩产，产能由 2018 年的 3650 吨扩张到 2020 年的 8050 吨，产能利用率维持较高水平。

公司控股股东为蒋学鑫，实际控制人为蒋学鑫、王亚娟夫妇。蒋学鑫直接持有公司 22.37% 股份，通过怀远新创想间接控制公司 1.44%股份，合计控制公司 23.81%股份，为公司控 股股东。王亚娟直接持有公司 4.67%股份，通过怀远新创想间接控制公司 0.13%股份，合 计控制公司 4.8%股份。蒋学鑫与王亚娟夫妇合计控制公司 28.61%股份。

在扩大规模的同时，公司管理水平保持同步提升，2016-2021 前三季度公司合计期间费用率从 22.96%下降至 10.05%。2021Q1-Q3 公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为 2.30%、7.45%、0.30%。

2016-2017 年公司处于业务扩张阶段，资本开支较高，该阶段公司资产负债率高于行业可比公司。随着公司业务规模持续放量，以及 18/19 年陆续进行股权融资，公司资产负债率快速回落，流动/速动比率得到优化。2021Q3 壹石通、联瑞新材、国瓷材料、天奈科技、 雅克科技资产负债率分别为 12.60%、14.86%、20.87%、24.40%、15.24%。2021Q3 公司流动比率/速动比率分别为 7.55/6.99。

公司重视研发，持续增加研发投入。2021 年前三季度公司研发费用为 0.18 亿元，占营业收入比例为 6.35%，同比 58.30%。截至 2020 年 12 月 31 日，公司已获得包括勃姆石的制备技术、记忆体封装用 Low-α高纯石英、Low-α高纯氧化铝的制备技术、流化床气流磨无铁粉碎技术、轻质球形二氧化硅制备技术、超细花状硼酸钙阻燃剂的水浴-水热联动 合成等 11 项发明专利与其他 9 项实用新型专利。公司以高于行业平均的研发重视程度，通过自主创新、外部合作实现产品升级和新品研发，推动行业技术的升级迭代，确保公司在产品性能和制作工艺上的领先地位。

下游硅橡胶行业发展带动结晶二氧化硅的需求增加。硅橡胶产品属于有机硅系列产品，由 结晶二氧化硅等填充进有机硅中，再通过冷炼、控温混炼、开炼等工序制备而成，具有无 味无毒、耐寒耐高温的特点，同时还具有良好的电绝缘性、耐氧抗老化性、化学稳定性强、 低表面张力等优势，作为灌封胶、密封剂、粘合剂等产品广泛用于电子元器件和线路板的 灌封保护，电子电器及通讯设备的粘接、防水密封，仪器仪表防水，防尘的气密性密封， 通讯领域微基站和集成电路的导热粘接等领域。《中国制造 2025》明确将重点发展硅橡胶、硅树脂、硅油等先进石化材料。在电子领域， 随着下游电子通信、高速铁路、航空航天、半导体照明等领域的日益成熟，带动对硅橡胶 需求的快速提升。以半导体照明行业为例，我国大力扶持半导体照明产业，行业发展迅速， 硅橡胶用于半导体照明的灌封保护，下游行业的发展带动对硅橡胶的消费需求增长，也带 动对上游原材料结晶二氧化硅的需求增加。

2.1.3、阻燃料市场稳定增长

环保要求提高、阻燃监管力度持续加大，促进产业升级。材料的防火需求催生阻燃剂产业的出现并快速发展，根据主要阻燃化学元素的不同，阻燃材料可分为有机卤系阻燃剂、有机磷系阻燃剂和无机系阻燃剂三大类。无机阻燃剂具有环保性更好、性价比更高且不存在挥发性和热稳定性问题等优势，但由于与聚合物相容性差导致需要的添加量较大，会降低材料本身的机械性能，因此主要应用于电线电缆、印刷电路板、保温材料等对机械强度性能要求较低的通用塑料、橡胶行业。目前，无机阻燃剂生产商不断通过研发阻燃剂复配技术、颗粒纳米化技术以及表面处理技术等方式来降低添加量和改善阻燃材料机械性能。随着政策及下游应用对电线电缆等阻燃性能要求提高，性能不断提升的无机阻燃剂替代率正逐渐提升。

根据新材料在线统计，2019 年中国的阻燃剂市场需求量为 82.4 万吨，同比增长超 7.71%， 主要应用于电线电缆、家用电器、汽车和节能灯等领域。随着下游应用市场快速发展及防 火意识增加，对阻燃剂需求量将进一步增加，预计 2025 年，阻燃剂市场需求量为 127.6 万吨，2019 至 2025 年的复合增长率达到 7.56%。（报告来源：未来智库）

2.2、技术导向型行业，供给侧格局清晰

2.2.1、壹石通是勃姆石领域全球龙头企业

勃姆石制造工序简单，但控制较难。勃姆石产品以氢氧化铝为原材料，勃姆石企业需要使用勃姆石生产技术、晶体生长控制技术、无污染气流磨粉碎技术和磁性异物的检测技术等核心技术，对原材料进行多次加工清洗提炼，最终生产得到纯度高、磁性异物含量低、含水量低、性能稳定的勃姆石产品，主要生产工序如下：

行业龙头格局清晰。壹石通是勃姆石领域全球龙头，根据公司招股书披露，公司 2019 年勃姆石销量 4771 吨，全球市占率为 36%，同比提升 5PCT，仅次于德国 Nabaltec。2020 年 Nabaltec 勃姆石收入为 1600 万欧元，折合人民币约 1.19 亿元；壹石通 2020 年勃姆石业务收入为 1.38 亿元，已成为该领域全球第一。

壹石通产品性能优秀。壹石通通过不断的创新与投入，在勃姆石核心指标上取得了领先优 势，得到了客户的认可。

持续创新构建持续的专利壁垒。公司专利申请集中在 2019 年及之后，高价值专利也主要在近三年获得；公司的发明专利在各产品中的分类为 SiO2相关 15 个，勃姆石相关 10 个，阻燃剂相关 7 个，其他为 5 个。其中 SiO2 主要为传统电子填充材料，新业务管线勃姆石专利数量快速增长，为公司核心业务扩张提供了充分条件。

3.2、新材料公司长期价值在于把握“金字塔尖”市场，开发更多应用领域

纵观历史上各类新型材料，都是所在行业的“金字塔尖”，增速与行业增速成正比，而单个产品市场空间有限。伟大的新材料公司往往通过内生或外延的方式去拓展不同的领域，通过“千百次尝试”去开发更多的“金字塔尖”。壹石通目前以内生增长为主，联合开发为辅，利用平台型技术，不断开拓新的产品及新的应用领域，向伟大的新材料公司快速迈进。

电子通信功能填充材料及低温无卤阻燃材料业务：公司电子通信材料保持高速增长，其中 球形氧化铝产品有望在 23 年迎来快速扩张，带动电子材料收入及毛利率双增，我们预计 公司 2021-2023 年电子通信功能填充材料业务收入为 0.65/1.16/2.56 亿元，毛利率为 44.1%/45.7%/51.6%。无卤阻燃材料有望在 23 年之后迎来扩建及业绩释放，预计公司 2021-2023 年低温无卤阻燃材料收入为 0.20/0.26/0.30 亿元，毛利率保持在 36%左右。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。未来智库 - 官方网站