这是一篇关于国瓷材料的基本面分析报告，自认为还是非常详细的，国瓷材料位于山东省东营市，是一家以陶瓷材料见长的上市公司。国瓷在今年发布了新的创业元年计划，本人多年以来反复持有过国瓷材料的股票，对公司的发展非常关注。所以整理一篇笔记，一是为了提高自己的认知水平，二是希望得到有心人的指正共同进步。

本文内容较长，希望对国瓷材料感兴趣的朋友能耐心读完。

5种生产钛酸钡粉的技术比较

从上面这幅数据对比可以非常清晰的比较出公司所采用的水热法的竞争优势，水热法的温度、压力条件苛刻，技术水平要求高也同样成为该技术的护城河，没有很强的研发实力是很难掌握的。该技术之前只有日本的堺化学掌握，而国瓷材料是全球第二家，国内首家研发成功的。

目前钛酸钡市场中主要产品是以草酸盐共沉淀法和水热法来生产的，国内的三环集团以及东方锆业等都是草酸盐共沉淀法。目前国瓷材料在国内钛酸钡粉市场份额中占比80%左右，国内的竞争对手是很少的，主要对手都在日本，日本的大型企业使用的方法见下表：

公司的产品陶瓷刀具跟义齿，义齿的颜色也是很多种

随着产品线的丰富，原先产品单一的国瓷也日益丰满起来，成为一家以陶瓷材料为核心业务的平台型企业。产品矩阵的延伸发展不仅带来了国瓷收入的增长，更大大增强了国瓷的业绩稳定性，而这也是一家优秀的成长性企业必须具备的重要过程。可以说，国瓷材料是一家专注于主业，不断拓展新业务的进取型公司。

公司自2018年年报改变了以往的经营情况讨论与分析，将公司的众多的产品进行了归类，总的来看是分成了四类，第一类是公司传统业务板块电子材料板块，第二类是并购王子制陶后进入的催化材料板块；第三类是并购爱尔创之后的生物医疗材料板块；第四类是以国瓷康立泰的陶瓷墨水和并购的江苏金盛的陶瓷结构模组类产品。接下来的的分析将以公司具体产品来展开。

,

公司的获奖以及专利证书

【公司的基石电子材料板块】

电子材料板块在年报中被张曦董事长称之为压舱石，压舱石是船航行时用以稳定重心的材料，没有压舱石就极易翻船，由此可见电子材料板块在公司整体业务中的重要地位，所以电子材料板块是国瓷的根本。

在这个板块中具体的产品有：MLCC粉体材料、电子浆料；纳米级复合氧化锆和氧化铝粉体材料这几种。虽然叫起名字来很简单，但是具体的业务上确实相当当的产品，基本上每个产品背后都代表了一个产业。

上图就是MLCC全产业链图谱，国瓷处于第二的位置。

国瓷材料在这个产业链中主要的产品就是高纯度的纳米钛酸钡粉和MLCC配方粉。生产中使用的原材料主要有两种，一种是八水氢氧化钡，一种是四氯化钛，还有一些属于稀土材料，稀土材料主要是用来生产配方粉当做添加剂使用。其实这些原材料都不算稀罕物，市场上都能买到，但是经过国瓷加工就变成了超细的“白粉”，这白粉的价格就赚钱了。

国瓷的下游行业就是制造MLCC的厂家，MLCC领域的霸主是日本企业，技术好，产品好，第二档的是台湾企业，大陆企业不多，产品属于中低档，最近几年国内企业的发展也很迅速，都是走替代进口的路。这些企业大部分都是国瓷的客户，主要的客户有：

国家科技进步奖二等奖，一等奖只有国有军工企业有资格获得

可以说国瓷与世界最主要的MLCC生产企业建立了紧密的合作关系，而这种合作关系是非常紧密的，因为为了保证MLCC产品的稳定性，MLCC生产企业要对陶瓷材料供应商先进行认证，这个认证一般是持续两年或两年以上的审查时间，而一旦陶瓷材料通过审查，MLCC生产企业就不会再轻易更换供应商，以防止带来产品的质量波动风险。

所以对国瓷来说，客户轻易不流失，这块业务的稳定性是非常高的。

在MLCC粉体材料市场中，国瓷目前占全球市场份额的30%左右，占国内市场份额的80%左右。竞争对手主要是日本企业，像堺化学、日本化学、富士钛等，还有台湾信昌产品与国瓷类似，在添加剂市场上最大的对手是美国的Ferro公司；国内的竞争对手较少，大型的上市公司一般都是自产自用不对外出售而且与国瓷都是合作关系，像三环集团只生产添加剂采购国瓷的配方粉；风华高科与国瓷的合作更加密切；其他的国内对手有湖北仙桃中星电子材料有限公司、辛集化工、河北邢台钢铁有色金属冶炼分厂、北京有色金属研究院等，但这些企业的生产技术较差，要么是粉体纯度低，颗粒不均匀，要么就是产量低，很难跟国瓷形成竞争。

2、电子浆料

电子浆料是MLCC生产中的重要一环，MLCC核心的原材料包括三部分，分别是陶瓷粉体材料，内部电极材料（主要是镍内浆）以及外部电极材料（主要是铜浆）。在最初的时候国瓷仅有陶瓷粉体材料，在2016年国瓷材料收购了东莞市戍普电子科技有限公司和江苏泓源光电，跨入了电子浆料领域。电子浆料是指将各种粉末均匀分散于有机溶剂后制成的膏状物，被广泛的用在各种电子部件的电导体、绝缘体以及电介质。

上图就是汽车尾气催化剂结构图。它是由载体、涂层、助剂、活性成分四部分组成，其中载体主要是蜂窝陶瓷、涂层主要是氧化铝、助剂主要是金属氧化物，分为稀土金属氧化物（Ce、La、Sn、Zr、Mo、Ti）和碱金属氧化物（BaO、CaO、SrO）等、活性成分部分主要包括贵金属或者普通金属。具体的应用过程在此不多讲，我们讲一下国瓷材料在这方面的技术储备与产品，从这四部分可以看出，国瓷已经具有了蜂窝陶瓷、氧化铝、助剂、和除了贵金属之外的全部材料，可以说国瓷能为其下游客户提供一条龙服务。在今年2月29日，由国瓷主导的国际标准ISO/TS 23362 “纳米技术-汽车尾气处理用催化剂载体纳米氧化铝- 特性和测量方法”材料规范ISO国际标准，顺利通过征求意见阶段（DTS）投票，全票通过。由此可见国瓷在这方面的技术产品储备已经是非常有把握的了。

由于国内对汽车尾气排放的标准较松，所以国内涉足该行业的企业并不多，以前在调研万润股份的时候有过该方面的了解，万润股份有一种叫做沸石分子筛的产品，它属于英国庄信万丰的代工厂，属于汽车尾气催化剂的一种产品。国内的其他企业非常少，目前上市公司涉及到的企业有国瓷材料、奥福环保还有刚才讲过的万润股份，除此之外 还有江苏宜兴非金属化工机械厂、凯龙蓝丰新材料科技有限公司等，但这其中个人感觉国瓷材料产品线最为丰富，技术也最为雄厚。国际市场主要由美国康宁公司和日本的NGK公司垄断，占据全球近90%的市场份额。

【其他材料板块】

该板块虽然叫做其他材料板块但并不是不重要的一个板块，因为公司营业收入最高的产品都划归在这个板块之中，该板块主要包括国瓷康立泰的陶瓷墨水和江苏金盛的氮化硅陶瓷轴承球。

陶瓷墨水，颜色很多

各种产品未来看点：

1、MLCC粉体材料未来看点：

电子材料板块被称之为公司的压舱石其实就是来源于MLCC粉体材料积累下来的优势，该板块目前对公司来讲应该是一个非常稳定的业务了，毛利表现也好，优质客户多，客户对公司产品依赖度也高，而且下游的日本企业近两年陆续放弃低端的MLCC市场，这给国内企业带来了发展机遇，风华高科、三环集团等产能陆续扩张，虽然这两家公司有部分陶瓷粉体材料是资产自用，但量也是有限的，而且自产的粉成本并不比采购的便宜，而国内整个MLCC行业走的其实都是国产替代进口的路子，所以这一块对国内整个MLCC行业的公司来说都是非常大的机会，我始终相信如果时间够久的话，包括芯片在内的所有跟电子产品有关的产业都能够实现替代进口。目前国瓷的产能是1万 吨，据公司总经理表示还能有2000吨的产能扩充，其实国瓷在这方面的估算是非常有数的，所以本人相信国瓷的MLCC分体材料业务依旧能稳定的增长。当然这个增长幅度要看下游的电子产品、5G、电动汽车等众多行业的发展势头，疫情带来了不确定性，特别是国外企业的停产等等到底会产生何种影响，还得需要观察。

2、电子浆料未来看点：

由于公司年报的数据统计口径发生了变化，电子浆料的具体生产销售数据不再披露，所以对该业务今年的发展情况很难了解。从公司的年报表述中可以看到，电子浆料与MLCC粉体材料配合替代进口材料，而公司的电子元器件用浆料也陆续投放市场，并研发出了小规格薄介质MLCC用内电极铜浆、外电极铜浆以及内电极镍浆等，并实现了量产。由于该产品国内鲜有大型企业布局，而产品技术门槛很高，附加值大，国瓷以MLCC粉体材料协同发展，应该能保持一个稳步的增长。但公司电子浆料中的金属粉体都是外部采购，所以导致毛利并没有其他产品高。（由于此点缺乏具体数据的支撑，谨慎乐观。）

讲完MLCC粉体材料和电子浆料我们应该有个清晰的认识，那就是其实MLCC属于一条流水线，从上游的原材料到下游的MLCC产品各个环节赚到的钱是不一样的，请看下面收集到的一幅数据图：

从图中可以看到MLCC原材料成本，其中占比最大的是陶瓷粉末，也就是说低容MLCC陶瓷粉末跟电子浆料占到成本的30%-35%左右，高容MLCC陶瓷粉末跟电子浆料占到成本的45%-65%。所以从MLCC产业上来看，上游的原材料端还是非常吃香的。

3、纳米级复合氧化锆的未来看点：

在电子消费品领域陶瓷材料的优势明显，唯一的缺点就是成本高，手机的高端机型大概率将使用陶瓷背板，但至于能有多大的量需要具体数据来判断。个人更看好5G建设中陶瓷滤波器的前景，但该业务目前在公司占比非常小。

4、氧化铝材料的未来看点：

受到国家新能源汽车补贴政策退出后的影响，整个新能源汽车行业需求大幅波动，公司的主要客户对锂电池隔膜需求量降低，公司氧化铝产品是下滑的。短期仍不太看好，毕竟新能源汽车的发展缓慢，后期销售量能否提升跟整个新能源汽车行业发展密切相关。

在催化材料领域，氧化铝作目前已经通过客户的认证，开始批量供货。

5、生物医疗板块未来看点：

从公司具体数据上来看，该板块业务发展非常快，2019年营收增长达到了51.8%，营收占比达到了23.65%，是公司营收增长最快的板块。同时该板块也是公司所有产品中毛利最高的，毛利率高达67.45%，较18年增长12.63%。在公司19年年报的表述中，公司重点强调了将生物医疗材料和精密陶瓷结构件为重点培育方向，由于爱尔创依旧处于对赌期，爱尔创经营还是由原先高管掌管，但从年报中公布的爱尔创获得的专利以及各种资质证书还是非常强的。本人比较看好爱尔创的发展。

6、催化材料未来看点：

虽然目前该业务的量不大，但是个人非常看好。国瓷在国内的布局可以说已经非常完备，从公司与投资者的交流中也可以看出催化材料的部分产品大都已经得到客户的认证，并且开始批量供货。类似于MLCC粉体材料，催化材料的下游客户也同样需要产品认证，这个时间一般在1.5-2年，尽管现在国六标准暂未实施，但是对国瓷来说应该加速通过各大主机厂的验证，继续走国产替代进口的路子，抢占国内市场 份额。在与投资者交流时，总经理张兵先生表示目前市占率不足1%，公司产品性价比好，目标是3-5年内突破10亿元收入，蜂窝陶瓷东营工厂的总的规划产能是1200万升，将分期分批投入。

7、其他材料板块的未来看点：

该板块虽然叫做其他材料板块，并不是说是可有可无的，在总经理回答投资者提问时表示，如此分类是考虑突出公司未来的发展主业。而在这个板块中，陶瓷墨水属于公司成熟的产品，市场占有率也较为稳定，而江苏金盛的陶瓷轴承等陶瓷结构件产品营收规模太小，仍需慢慢培养，所以统一归类到了其他业务之中。从归类可以看出，公司未来的重点是突出MLCC粉体材料的强势地位，重点培育生物医疗材料和精密结构件，业绩未来重要的爆发点是催化材料和5G材料。

全文总结：

讲述的有点啰嗦，单纯从产业布局来看，国瓷是一家非常优秀非常有前景的公司，公司始终把持住一点就是水热法的核心技术，MLCC粉体材料、氧化锆粉、氧化铝粉、陶瓷墨水等都是以此技术为核心，除了自己的研发之外，公司运用资本并购的方式横向拓展产品线，纵向拓展产业链，由单纯的陶瓷粉体材料供应商进入到陶瓷产品，进一步丰富了公司的产品矩阵，使得公司营收多元化，减少了业绩的波动，特别是涉足5G、催化材料、义齿等行业都是非常有前景的。

值得担心的问题也不少，第一点就是公司新布局的5G、催化材料等业务拓展情况，当然这需要一个时间，实业的开拓总是艰辛和漫长的，这一点需要投资者耐心去看待；第二点公司并购后的整合问题，商誉问题，虽然目前大都处于三年业绩对赌期，后续的持续盈利情况如何？会否有商誉减值的危险？应收账款和现金流的问题等等。第三点就是不确定性的大环境问题，公司目前的布局非常好，可后续市场会否有什么变化？比如说国六继续推迟的问题，不推迟客户的开拓问题，5G陶瓷材料客户的开发问题，陶瓷义齿的市场增长情况等问题。希望公司能多跟投资者沟通交流。